Comentariul agenției InfoMarket

În lupta contra inflației din ultimii doi ani, Banca Națională a folosit toate instrumentele de care dispune. Și a făcut-o atât de curajos, încât apare întrebarea dacă mai poate apăsa frâna. Să nu ajungem la situația, când indicele inflației ajunge la ținta de 5%, dar nu va fi în stare să se oprească în coridorul țintit de +/- 1,5 puncte procentuale, adică de la 3,5% la 6,5% anual și va continua cu deflație.

Lecțiile din 2012-2014

Ceva similar am văzut deja în 2012-2014. Rata inflației în 2011 a fost de 7,6% anual (ceea ce era peste coridorul țintit). Dar dinamica acesteia a decelerat rapid și, la finalul anului 2012, inflația a ajuns la 4,6% anual. Adică reducerea ”temperaturii” inflaționiste până la norma de (5%+/1,5 p.p.) a depășit ”mijlocul de aur” și s-a apropiat de pragul de jos. Ca să nu admită acest lucru, BNM ”a pus în funcțiune frânele”. În 2012, acest lucru s-a manifestat prin intervențiile autorității de reglementare pe piața valutară. Oscilațiile cursului de schimb al leului moldovenesc avea drept scop să oprească reducerea bruscă a ratei inflației și să nu admită ieșirea indicelului sub pragul de jos al coridorului. 

Timp de 8 luni, până în luna mai 2012, BNM nu a efectuat nicio intervenție pe piața valutară. Cu toate acestea, în perioada mai-decembrie, a cumpărat 322 milioane de dolari SUA de pe piața valutară. (Important: în acea perioadă, veniturile valutare ale țării erau formate în principal din exporturi și nu din împrumuturi și granturi internaționale, așa cum se întâmplă în ultimii ani). În această perioadă, Banca Națională a crescut baza monetară (indicatorul M0, banii în circulație) cu 22%! Creșterea volumului de lei de pe piață a pus presiune pe procesele deflaționiste, iar în 2012 a reușit să mențină inflația în limitele coridorului, inclusiv prin devalorizarea leului. În 2012, Banca Națională și-a suplimentat rezervele cu aproape 27,97% (cu 549,7 milioane de dolari). Timp de un an, rezervele au crescut de la 1965,3 milioane de dolari la începutul anului, la 2515,0 milioane de dolari — la sfârșitul anului. Adică, pe lângă faptul că a cumpărat valută străină de pe piața internă, BNM a câștigat cu aproximativ 10% mai mult din plasarea acesteia și din diferența de curs valutar.

În 2013, situația s-a repetat. Procesele deflaționiste lansate anterior de către autoritatea de reglementare au continuat să influențeze piața, iar BNM a continuat să cumpere valută. În special în iulie-august 2013. Pe parcursul anului, volumul de valută cumpărată a ajuns la aproape 293 de milioane de dolari. Și totul părea să fie bine. În 2013, rata inflației a fost de 4,6% pe an, la fel ca și cu un an înainte.

Autoritatea de reglementare și-a îndeplinit principala sa datorie — să mențină rata inflației în limitele țintei. Pentru a fi corecți, trebuie remarcat faptul că BNM a folosit și alte instrumente disponibile, de exemplu, reducerea ratei de bază de la 4,5% la 3,5%, dar mesajul principal pe care dorim să îl transmitem este altul. 

Doi ani de joc și zguduială pe piața valutară din partea Băncii Naționale (în timp ce devaloriza moneda națională: leul s-a scumpit în doi ani de la 11,5174 lei la începutul anului 2012 la 13,057 la sfârșitul anului 2013. În 2014, alți participanți la piață au decis că, dacă BNM își permite astfel de acțiuni active pe piața valutară, de ce să nu facă bani din diferența de curs valutar?

În octombrie 2013, Banca Națională declara în una din deciziile sale de politică monetară, că «deprecierea moderată a monedei naționale din acest an este în conformitate cu politica monetară a BNM și are drept scop direct limitarea inflației și contribuie la reducerea presiunilor deflaționiste prin stimularea cererii interne». 

Astfel, instituția recunoaște deschis că toate acțiunile sale, inclusiv cumpărarea de valută străină și deprecierea leului ce rezultă, nu sunt cauzate doar de necesitățile pieței, ci dimpotrivă — este o politică deliberată a Băncii Naționale. 

În cele din urmă, mecanismul a fost lansat, iar alți participanți pe piață s-au alăturat Băncii Naționale. Dar acum nici chiar Banca Națională nu a putut opri oscilațiile provocate de BNM. 

În noiembrie 2013, Banca Națională a încetat să mai cumpere valută străină. În noiembrie și decembrie, nu s-a manifestat deloc pe piața valutară, în timp ce leul a continuat să se devalorizeze. 

Situația a dus la faptul că, în februarie 2014, Banca Națională a fost nevoită să umple urgent piața cu valută străină pentru a împiedica scăderea în continuare a cursului leului — a vândut 73 de milioane de dolari americani.

În același timp, la acea vreme, președintele BNM, Dorin Drăguțanu, a amenințat băncile comerciale prin intermediul presei, spunând că îi va numi deschis pe cei implicați în speculații. 

Ca urmare — au fost oameni afectați, au fost operate înăspriri ale reglementărilor pentru a menține piața valutară gestionată de Banca Națională a Moldovei. Ce este permis Cezarului…

Ne-am obișnuit deja — piața valutară din Moldova poate fi numită liberă doar în perioade foarte limitate de absență a șocurilor, inclusiv a celor din exterior. 

Piața s-a liniștit. Dar nu imediat. BNM a ținut sub control inflația, dar nu și cursul de schimb al leului: în septembrie 2014, cursul leului era deja de 14 lei pentru 1 dolar. Această devalorizare a leului s-a datorat mecanismelor de piață și intervențiilor BNM.

… Ulterior, din toamna anului 2014, situația de pe piața valutară a scăpat într-adevăr de sub controlul autorității de reglementare. Dar aceasta este consecința cunoscutei istorii a «furtului miliardului». Atât modificarea cursului de schimb al dolarului, cât și devalorizarea leului nu au jucat cel mai mic rol în această poveste. Cu toate acestea, mulți oameni încă își amintesc de «raliul» din acea perioadă. Doar câțiva oameni înțeleg motivele pentru ceea ce s-a întâmplat. Dar aceasta este o altă poveste.

Paralele: 2022-2023

De ce acordăm atenție descrierii amănunțite evenimentelor de acum un deceniu: Pentru că situația actuală are multe paralele cu perioada din trecut.

Rezervele valutare sunt la un nivel record – peste 5 mlrd, este un nou record istoric.

Anumite acțiuni ale BNM și ale conducerii țării au influențat situația de atunci, o influențează și acum. Dar întrebarea rămâne deschisă: factorii externi sau interni au un impact semnificativ asupra situației din Moldova?

Să le analizăm pe rând. În 2020, lumea s-a confruntat cu o pandemie și cu procese deflaționiste legate de efectul cererii reținute. După cum au avertizat economiștii la acea vreme, lumea trebuia să se pregătească pentru inflație și chiar hiperinflație. 

Moldova a simțit începutul inflației după pandemie în toamna anului 2021, care a fost urmată de izbucnirea războiului din Ucraina în februarie 2022 și apoi de criza energetică.

În 2019 (înainte de pandemie), inflația în Moldova a fost de 7,5% anual. În pandemia din 2020 — 0,39% pe an, iar în 2021 — 13,94%. Exact cum au prezis economiștii. Dar apoi a început: cel mai înalt vârf al inflației în Moldova în această perioadă a fost atins în octombrie 2022, însumând 34,6% anual. 

Adică, timp de 22 de luni consecutive, inflația a fost în continuă creștere. Dar, după ce a depășit vârful, a revenit la coridorul stabilit în următoarele 12 luni. În perioada octombrie 2021 — octombrie 2023, inflația în Moldova s-a situat în afara coridorului stabilit. Dar și vârful ei tot încă e ridicat.

Rata anuala a IPC (%)

Sursa: BNS, BNM

Noile prognoze ale BNM, anunțate de guvernatorul Octavian Armașu la mijlocul lunii noiembrie 2023, sugerează că inflația din Moldova va fi de 13,6% în 2023 și de 4,5% în 2024. 

Exact cu un an în urmă, în noiembrie 2022, prognoza anunțată de BNM sugera că în 2022, inflația va fi de 28,8%, iar în 2023 de 16%. De fapt, în 2022, aceasta a fost de 30,24% — ușor peste prognoza BNM, iar prognoza pentru 2023 este acum de 13,6%. În luna iulie a acestui an, prognoza Băncii Naționale era de 13,3% pentru 2023 și de 4,8% pentru 2024. 

A face prognoze este adesea o muncă ingrată, mai ales dacă este influențată de factori care nu se află sub controlul dumneavoastră. Deși BNM are propriile instrumente. Unul dintre acestea este rata de bază.

Cu cât este mai mare — cu atât mai scumpi sunt banii, cu atât mai atractive sunt depozitele și mai neatractive sunt creditele, ceea ce înseamnă că scade consumul, e mai mare oferta de bunuri, iar acestea se scumpesc mai lent din cauza scăderii cererii. 

Interesant este faptul că, atunci când inflația a crescut, BNM nu părea să fie în măsură să țină pasul cu rata inflației. Rata de bază a fost întotdeauna sub rata inflației, ceea ce ar fi trebuit să fie un indicator descurajator pentru piață: această creștere a inflației nu va dura mult timp. Dar rata a fost majorată în pași foarte rapizi. Dar piața nu putea să crească la fel de puternic ratele la depozite și la credite, altfel băncile ar fi rămas fără clienți și economia s-ar fi prăbușit.

Dinamica de creștere a ratei de bază și a ratelor medii pentru credite și depozite

Important: Creditele și depozitele sunt prezentate prin ratele medii pentru noile credite/depozite din sistemul bancar, în monedă națională, cumulativ pentru persoane fizice și juridice.

După cum se poate observa, din iunie 2021 ratele depozitelor nu au ținut pasul cu rata de bază, iar din ianuarie 2022 până în aprilie 2023 rata dobânzii la credite a «căzut» deja sub rata de bază. Dar dacă ratele depozitelor repetă practic dinamica ratei de bază, împrumuturile se comportă diferit. Pentru a nu-și «omorî» debitorii cu o creștere atât de bruscă a ratelor de creditare ca rata de bază, băncile comerciale și-au permis o creștere treptată. Dar, atunci când rata BNM a scăzut brusc din mai 2023, ratele la credite nu au manifestat aceeași vigoare și scad mult mai lent. 

Cum afectează toate acestea inflația? Ratele de creditare ridicate reduc cererea de credite, ceea ce înseamnă că nu intră bani noi în economie. Iar ratele ridicate ale depozitelor sterilizează economiile, care sunt, în mod similar, retrase din consum. Dar acum, odată cu scăderea bruscă a ratei de bază, depozitele devin mai puțin atractive. 

Banca Națională a fost înaintea curbei cu acțiunile sale și chiar, cel mai probabil, a accelerat inflația până la nivelul la care o poate controla. Când a fost depășit vârful, autoritatea de reglementare a luat măsuri pentru a readuce inflația în coridor cât mai repede posibil. Dar măsurile bruște, atât într-o direcție, cât și în cealaltă, pot fi comparate cu o pornire bruscă a unei mașini pe autostradă urmată de o frânare bruscă. Dar nu este întotdeauna posibil să frâneze la linia stabilită.

BNM recunoaște riscurile deflației (care este, de asemenea, foarte nefastă pentru dezvoltarea economiei) și a inițiat o politică monetară stimulativă, de exemplu, a redus rata de bază de la 6% la 4,5% începând cu 7 noiembrie 2023, rata rezervelor obligatorii în lei de la 34% la 33%, rata rezervelor obligatorii în valută de la 45% la 43%. Reamintim că rata rezervelor obligatorii reprezintă fondurile atrase de băncile comerciale (în moneda respectivă), pe care acestea trebuie să le păstreze la BNM (la o dobândă «simbolică»), ceea ce împiedică faptul ca aceste fonduri atrase să fie injectate în economie, adică instrumentul sterilizează masa monetară. Slăbirea cerințelor pentru acești indicatori eliberează unele fonduri pe piață, ceea ce are ca efect creșterea cererii și inhibarea proceselor deflaționiste.

Octavian Armașu afirmă că BNM s-a angajat într-o politică monetară stimulativă, folosind instrumentele pe care le are la dispoziție, susținută de politica fiscală expansionistă a statului (aceasta este atunci când cresc cheltuielile guvernamentale pentru bunuri și servicii, lichidând astfel economia, dar și reducând veniturile fiscale nete, ceea ce eliberează fondurile contribuabililor pentru a le injecta în economie).

În general, BNM spune că monitorizează constant diverse scenarii și este gata să aplice măsuri de politică monetară pentru a combate riscul deflației.

Pentru următorii doi ani, autoritatea de reglementare consideră că inflația, deși se va afla în coridor, va fi totuși mai aproape de valoarea sa inferioară. Dar nu exclude faptul că, în anumite circumstanțe, care vor fi probabil independente de factorii interni, inflația până în al treilea trimestru al anului 2025 ar putea fluctua de la 3,9% la 11,7% pe an. 

Atenție însă la graficul prezentat de Banca Națională, în care aceasta prognozează (a se citi — reglează) rata inflației în așa fel încât deja în trimestrul II 2024 aceasta se va afla la poziția cea mai joasă a coridorului dat, adică 3,5% pe an. Iar până în primul trimestru al anului 2025 aceasta nu va crește până la valoarea medie de 5% pe an.

IPC cu intervalul de incertitudine (%, fata de anul precedent)

Sursa: BNS, calcule BNM

Cu alte cuvinte, BNM arată că inflația va fi sub control, dar în zona inferioară a coridorului. Faptul că în primul trimestru al anului 2024 prognozează o rată anuală de 5,5%, iar în al doilea trimestru — 3,5% deodată, indică faptul că accelerarea a fost luată brusc și că BNM s-ar putea să se pregătească să încetinească, dacă situația nu va fi afectată de factori interni sau externi. Așadar, este posibil ca rata de bază să fie redusă din nou în decembrie. Întrebarea este cu cât? 

Pentru o analiză completă, vom prezenta încă un grafic, fără comentarii.

Dinamica ratei anuale a inflației și ratei de bază a BNM

Ca și în cazul situației din 2012-2014, pot exista persoane care doresc să se alăture acestui «raliu» pe piețe, unde, pe baza acestei previziuni, este posibil să se facă bani, de exemplu, pe piața valutară. Iar situația poate avea un impact puternic asupra cursului monedei naționale.

Ce va spune piața

Acordând atenție primului grafic: creșterea bruscă a inflației, care s-a datorat în principal factorilor externi, și scăderea bruscă a inflației, datorată în principal măsurilor interne ale BNM, putem presupune că, în viitorul apropiat, rata inflației, ratele depozitelor și creditelor, redresarea cererii și chiar creșterea economiei vor fi influențate de piața internă a Moldovei.

Aceasta înseamnă în ce măsură economia va fi pregătită să consume și să producă din nou, dacă consumatorul va avea bani pentru a consuma bunuri locale și de import. Există o întrebare aici.

Astfel, Octavian Armașu, răspunzând la întrebarea banală despre cursul de schimb al leului, a remarcat o scădere bruscă a cererii de valută — importatorii au încetat brusc să importe mărfuri, ceea ce înseamnă că cererea de valută a scăzut brusc. Motivele sunt cunoscute și toate se întind până la evenimente care încep din 2020. 

Da, în iulie-septembrie, creșterea creditării în Moldova a crescut, dar dinamica nu este încă clară. Astfel, în iunie 2023, creșterea anuală a creditării a fost de 10%, în iulie — 85%, în august — 133%, în septembrie — 95,1%. Se pare că ajungem la indicatorii de anul trecut, dar anul trecut în sine nu poate fi numit indicativ.

Iar dacă nu intervenim, economia Republicii Moldova poate rămâne blocată într-un lanț: scăderea creditării — scăderea producției — scăderea consumului — scăderea veniturilor bugetare — creșterea deficitului bugetar — creșterea șomajului….. 

Multe depind de acțiunile BNM și este important ca aceasta să nu piardă controlul asupra situației. Până în prezent, nu s-a ajuns la asta — autoritatea de reglementare întreprinde acțiuni logice, deși tăioase.

Economia este blocată și aproape pe moarte, iar Banca Națională încearcă acum să o zguduie. Aceasta își dă seama că se poate confrunta cu procese deflaționiste, care, îndrăznim să spunem, au început deja.

Este interesant faptul că politica influențează acțiunile BNM, oricât de mult ar nega acest lucru. Modificările privind indexarea pensiilor au făcut mult zgomot în societate. Trebuie reamintit că legislația prevedea indexarea anuală a pensiilor în funcție de rata anuală a inflației. În 2022, indexarea a fost de 13,94% — aceeași rată anuală a inflației. În 2023, rata anuală a inflației a fost de 30,24%, dar nu există astfel de bani în buget și s-a decis că indexarea va fi de 15%, ceea ce a provocat resentimente din partea pensionarilor. Așadar, are un impact politic, social și bugetar foarte mare ceea ce va fi inflația la sfârșitul anului 2023.

Acesta este un exemplu al curentelor subterane care sunt afectate de rata inflației. De fapt, există mult mai multe. Ceea ce este important să înțelegem acum este dacă inflația se va transforma în deflație în următoarele luni sau trimestre și, dacă da, cu cât de mult? Trebuie reamintit că unul dintre instrumentele pe care le are BNM pentru a aduce și menține inflația în interiorul unui anumit coridor (aceasta este principala sarcină a autorității de reglementare) este piața valutară: volumul rezervelor valutare și posibilitățile de intervenție, cursul de schimb al monedei naționale, în fine.

Și, dacă tot am început să vorbim despre moneda națională, să felicităm Banca Națională și pe noi toți cu ocazia celei de-a 30-a aniversări a leului moldovenesc, care s-a născut la 29 noiembrie 1993. // 23.11.2023 — InfoMarket.